2016年4月初，我刚开设微信公众号不久，便很积极地写稿。那时股市的契机未几成人小电影，东说念主民币资格了从2005~2014年的九年增值之后运行贬值，故全球换好意思元的关切比较高。但好意思元果真很值得始终捏有吗？我关于一致预期每每都捏怀疑派头。于是我就写了一篇《换好意思元不如买黄金》。逻辑很浮浅：列国为了莽撞经济悔怨的难题，基本选用了超发货币的对策，好意思国也不例外，即货币增速远超黄金产量的增速。

原来以为这一不雅点力排众议，谁知留言中以月旦居多。我暗思这样浮浅的道理全球尽然都莫得思透露，又奋笔疾书，写了《再论换好意思元不如买黄金》，以为不错平妥协论，谁知激励更大的争议。

留言1：历史上黄金两大周期都是短牛长熊，奈何坚信当前熊市如故走完？还有一个数据是，什物投资金需求量和金价走势拟合度较，一季度金价大涨，但什物投资金需求改善不大，那是否预示着金价高涨是不可捏续的？

留言2：黄金唯一破费属性，与货币没接头系了，仅仅不解白列国央行买那么多黄金干什么？

留言3：为何巴菲特不买黄金？因为黄金不行下崽，莫得利息，捏有它唯一资本，其盈利全靠高价卖给别东说念主。好意思国经济如故复苏，再来一场科技翻新，黄金会休息十年。

……

恰是因为有了这些质疑，我才运行矜重计算黄金，越深入计算越以为黄金手脚一种避险和保值用具，或具有始终捏有价值。于是2016年于今，我从未闭幕地保举黄金，通过探索黄金高涨的深层原因，成心于识破一些步地后头的实质。

识破货币超发背后的财政困境

计算二战后的全球列国经济情状，发现濒临经济下行压力，大部分国度选用的对策基本换取，通过财政部门发债来缓解经济失衡，然后让央行来购买国债，由此带来央行扩表，于是酿成货币超发。这即是所谓的MMT（当代货币表面），或称为财政赤字货币化。

如好意思联储捏有好意思国国债的比重卓越好意思联储总资产的60%，日本央行捏有本国国债比重更多，我国央行捏有比紧要约4%，这是否意味着以后增捏空间很大？

政府财政举债的想法是处理经济失衡问题，而经济失衡的原因往往是经济结构曲解，要么贫富差距扩大导致破费悔怨、产能多余，要么供给短缺导致通胀恶化，要么资产泡沫落空后激励债务危急。莽撞这些问题的最好宗旨是鞭策经济体制矫正或收入分派体制矫正，但矫正势必会促动利益，从而阻力很大，而通过货币超发的面孔不告成促动利益，王人大欢畅。

自布雷顿丛林体系解体、好意思元与黄金脱钩之后，新兴市集货币对好意思元举座贬值幅度达90%以上，而好意思元又对黄金贬值90%以上。

1990年以来，唯一瑞士法郎和新加坡币对好意思元是增值的，全球货币的多数超发和贬值，使得东说念主们对纸币泛滥的担忧进一步加深，增多了东说念主们对黄金这样自然具有货币属性资产建树比例的需求。因此，黄金高涨的始终逻辑应该是成立的。

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造谣货币更像是造谣资产

已往这些年里，每次我保举黄金，总有东说念主辅导：比特币将取代货币，黄金将不具有货币属性，只剩下破费属性。比特币果真能替代黄金吗？从字面看比特币是货币，况兼也具有货币的基本特征，如交往、结算和储备等，但它的最大问题是短缺法定货币的相对闲逸性。

如2016年11月末比特币唯一742好意思元，2021年11月最高到6.9万好意思元，一年以后最低跌到了1.6万好意思元，2024年末又大涨卓越10万好意思元，之后在一派看好声中回落到现在的8.5万好意思元。宇宙上哪一种货币具有如斯大的波动性？

列国央行货币战略都有一个基本想法，即是看护币值闲逸。淌若比特币成为一国货币，央行有智商作念到币值闲逸吗？淌若企业或个东说念主将强贸易公约，把比特币（假定是正当的）手脚支付、结算货币的占比会有若干？

比特币等加密货币是一种使用差别式账本的区块链时间设备出来的交往引子，连特朗普在就任总统前都推出个东说念主Meme币（迷因币）TRUMP（特朗普币），其配头梅拉尼娅随后推出“梅拉尼娅币（MELANIA）”。由于每个东说念主都不错创设加密货币，就像每个东说念主都不错种植公司并有可能上市相同，因此，加密币可能短缺稀缺性和闲逸性，但它们照实具有造谣资产属性。

造谣货币的历史不到20年，异日运说念奈何，至少还得不雅察100年吧？但黄金成为货币至少有3000年以上的历史，如今仍是列国央行的贵金属储备。此外，黄金与比特币之间不存在此消彼长的关系，甚而在已往十年里都呈现高涨趋势。

东说念主类每每容易犯的造作是短视，这是东说念主类的生理特征决定的，因为咱们的寿命少顷。在趋势外推时，老是赐与当下过大的权重，老是约束地声称我高洁在管待历史性、划时间的大拐点到来，误把浪花当成海浪。

唐朝诗东说念主刘禹锡有一句诗：千淘万漉虽疼痛，吹尽狂沙始到金，阐发淘到金子要历经千辛万苦，太龙套易了。历经数千年变迁，黄金的货币属性如故难以撼动。

全球经济大趋势：高悠扬、低增长

2019年我写了一篇著述《为何全球将参加低增长高悠扬模式》，主要不雅点是，和平深刻，就会出现社会和经济结构的曲解、资产的分化和贫富差距的扩大，东说念主类历史上遭受的诸多危急，大多不是通过本身矫正来建立的，而是通过翻新或斗争推倒重来。

为何和平方辰越久，社会和经济问题越多呢？因为就像一个东说念主年岁越大，器官就会老化，基础病就会越来越多相同。都说矫恰是一剂良药，但为何矫正得胜的案例却少许呢？都说跟着医疗水平的约束提高，东说念主类寿命不错越来越长，因为各式器官都不错移植了，但终究照旧属于量变（移植器官），而非质变（更动基因）。全球卓越100岁的东说念主少许，卓越110岁更荒谬生僻。

现在新兴经济体经济增速多数快于发达经济体，但总体看增速都鄙人降。因为从二战实现到现在如故80年了，而一战实现到二战运行唯一21年。这意味着全球患有“基础病”国度越来越多，风险在加大，经济增速在放缓，轰动在加重，如2020~2022年的三年疫情，2025年运行特朗普发起的全球性“平等关税”。黄金手脚具有保值和避险功能的投资品，是高轰动、低增万古代最为合乎的避险用具之一。

昨年黄金阐发如故够强了，主要原因是列国央行增捏黄金。增捏原因是惦记好意思元信用，是对好意思国联邦政府债务居高不下的担忧。2024年黄金在好意思联储加息的布景下出现了大牛市，伦敦金全年涨幅卓越25%。

抵制2025年3月末，中国央行黄金储备量达到7370万盎司（约2292.33吨），较2024年底增多了约12.76吨‌。这一增长是自2024年11月以来承接第五个月增捏的成果，其中仅2025年3月单月增捏边界为9万盎司‌。

2024年全年，我国央行累计增捏黄金44.17吨，推动黄金储备量从年头的2235.4吨上升至年底的2279.57吨‌。蚁集2024年和2025年一季度数据， 我国央行累计增捏黄金总量约为‌56.93吨‌。尽管如斯，我国的黄金储备与经济体量比拟照旧偏少。

本年1月特朗普再度当选好意思国总统以来，试图以对外加关税、对内减税、概况政府开支和减少对外助助等妙技来改善财政情状，但对外洋国内次第带来弘远冲击，更进一步激励外洋社会对好意思元信用和好意思债信用的担忧，近日来好意思元指数暴跌、好意思债收益率高企，又进一步促使黄金价钱大涨。

俗语说，浊世黄金、盛世珠宝。连年来全球艺术品、浪费价钱走弱，但黄金价钱逆势上扬。由于中国GDP对全球GDP的增量孝顺保捏在30%以上，故2021年后中国房地产长周期下行对全球经济产生了较着影响，而这方面往往被全球漠视了。2021年于今，我国艺术品价钱指数跌幅卓越40%，与房价平均跌幅或地盘出让金收入的累计跌幅基本一致。

本年不到4个月里，好意思国COMEX黄金价钱涨幅如故接近30%。这轮黄金高涨还有多大空间呢？从历史上看，黄金价钱高涨不错从1971年布雷顿丛林体系解体后算起：1972年至1979年那一波牛市涨了1781.48%，之后20年下降了69.51%，再之后的10年又高涨了644.3%。最近一轮下降是在2011年7月至2015年12月，COMEX黄金价钱跌至1060好意思元/盎司，跌幅达到42%。

从2016年1月于今，黄金涨幅如故达到2.12倍，高涨时辰为9年零3个月，高涨时辰不算短，但涨幅远低于之前的两轮大牛市。淌若说第一轮黄金大牛市是对好意思元与黄金脱钩的修起，那么，这轮黄金大牛市可否定为是对好意思元信用的担忧，或者是对好意思国手脚横跨两个世纪全球霸主地位可能动摇的预期？

整个的计算都不会有谜底，历史大拐点也不太可能被咱们巧遇，但二战后捏续80年的和平基础似乎不再闲逸，全球性结构性矛盾，包括社会、经济和政事都越来越杰出。于是黄金受到追捧具有一定的历史驰念性。

（作家系中泰证券首席经济学家）

第一财经获授权转载自微信公众号“lixunlei0722”。

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李迅雷

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